自由現金流的計算

http://cache.baiducontent.com/c?m=9f65cb4a8c8507ed4fece7631046893b4c4380147d8c8c4668d4e419ce3b4c413037bfa6663f405a8e906b6075a81d5ceffb32243c0123b5999dce4e80ac925f75ce786a6459db0144dc0ed9ce5153c737e65bfede12f0bb8025e2dac5a5db4323bc44717897f1fb4d7117dd1bf5033093b1e939022e14ad9c40728858&p=9770dd0c95904ead08e2977c0a7a8a&newp=cb759a46d4c45bfc57efc3204c0586231610db2151d1d61165&user=baidu&fm=sc&query=%D7%D4%D3%C9%CF%D6%BD%F0%C1%F7%BC%C6%CB%E3&qid=&p1=3

 

巴菲特用什麼來估值？自由現金流!

所以，只要解決了自由現金流的問題，就可以輕鬆應用巴菲特式的估值方法!

但是，現行的財務報告中沒有現成的自由現金流的資料，這成了許多價值投資者對用自由現金流估值望而卻步的主要原因。筆者參考了許多資料及其他價值投資者的心得，結合自己的一點體會，得出結論：

自由現金流資料其實可以輕鬆獲得!

自由現金流分為公司自由現金流(FCFF)和股權自由現金流(FCFE)，FCFF的經濟意義是：歸屬於股東與債權人的最大現金流；FCFE即是歸屬於股東的最大現金流。

其原始的公式為：

公司自由現金流量（FCFF） =（稅後淨利潤 + 利息費用 + 非現金支出）- 營運資本追加 - 資本性支出

很多人就是被這個橫跨三大財務報表的公式所嚇暈，由此認定自由現金流過於複雜且莫衷一是。我的意見是，鑒於財務核算過程的繁雜，應該立足於公司財報提供的“現金流量表”來獲得相關資料而不是親自摘取資料來計算自由現金流，因為親自摘取資料反而會掛一漏萬。

通過查看“現金流量表”的附註：《將淨利潤調節為經營活動現金流量》，我們可以明確得出結論：

FCFF=（稅後淨利潤 + 利息費用 + 非現金支出）-營運資本追加-資本性支出

    = 經營活動產生的現金流量淨額-資本性支出

這個結論我查看了相關的資料，目前還沒有人提出太多質疑。但這裡還有兩個問題需要探討：

一、關於資本性支出一項

多數人只考慮固定資產的現金淨流出，忽略投資的現金淨流出，其實對於以投資為主的控股型公司及金融公司，投資的現金淨流出才是大頭。所以應該以投資活動產生的現金金流量淨額作為資本支出的指標（淨流出額為負值）

所以：FCFF＝經營活動產生的現金流量淨額+投資活動產生的現金流量淨額

二、關於籌資活動

但筆者認為，FCFF還不是企業真正能夠自由使用的現金的最終值。理由如下：

提出自由現金流的概念，原意就是扣除確保企業原有獲利能力所必需的資本性開支後可自由分配給股東和債權人的現金。但是當企業發生籌資行為（發股發債）的時候，“資本性開支”動用的可能是新籌到的現金而不是經營活動產生的現金，經營活動產生的現金作為股利分配給股東以後，企業也無法動用了，因此，企業可自由掌握的現金還得加上“籌資活動產生的現金流量淨額”！如果把這個企業真正能夠自由使用的現金定義為超級（super）公司自由現金流（SFCFF）的話，則：

SFCFF＝經營活動產生的現金流量淨額

+投資活動產生的現金流量淨額

+籌資活動產生的現金流量淨額

＝現金及現金等價物淨增加額

＝資產負債表的貨幣現金的環比差額

那麼，用來計算企業價值的自由現金流是FCFF還是SFCFF呢，答案當然是FCFF，因為我們提出自由現金流折現的初衷，是為了對累算方法下的企業經營成果的修正，所以我們的目標只是與經營成果有關的自由現金流FCFF，而不用涉及籌資活動產生的現金流。對這一點，從筆者掌握的資料看，大家也都是認同的。

有爭議的是：計算股權自由現金流FCFE時，需不需要考慮籌資活動產生的現金流？

現在關於股權自由現金流的公式，通用的是：

FCFE＝FCFF－非股權現金流

＝FCFF－利息費用－（還回的本金－借到的現金）－優先股股利和少數股股息

在這個公式裡，我們看見：FCFE裡涉及到了部分籌資活動的現金，本人認為可分三種情況去理解：

1、當還回的本金＜借到的現金時：則額外增加了經營現金流，誇大了經營績效，是不可取的；

2、當還回的本金＝借到的現金時：不用調整

3、當還回的本金＞借到的現金時：因借款本金從未計入經營現金流，所以也不可能用經營現金流來支付。

所以FCFE的計算公式中應把（還回的本金－借到的現金）一項去掉，這也是符合我們的全投資假定，即貨款方用固定擷取利息的方式來投資，投資額的變化不計入經營現金流的變化。

這樣，正道股的股權現金StreamCompute公式改變為：

FCFE＝FCFF－利息費用－優先股股利和少數股股息

還有一個有爭議的地方是：利息費用是不是指長期利息費用？我認為這種看法是錯誤的。有人認為，短期利息當年就還了，從經營現金流加回的應該只是長期利息。其實公司經營現金流的一個假定是全投資，即股權進行投資，債權也進行投資，所以不管長期短期利息，是當年還還是以後還，都是債權收益，都要加回，那麼，已經還掉的利息不是虛增了現金流了嗎？其實，在籌資產生的現金流裡，它連同股東的分紅一起減除了。所以，我們在計算FCFE時，要減除的是全部的利息費用，而不是費力地去尋找長期利息費用。另外，在查看將淨利潤調節為經營活動產生的現金流量附表時，筆者發現，加回的不只是利息費用，而是所有的財務費用一起加回。筆者理解是將所有的財務費用都視為利息性費用了。最後，正道股計算股權自由現金流的最終公式為：

FCFE=FCFF-財務費用-優先股股利和少數股股息

這樣，FCFF和FCFE都可在現金流量表及附表裡輕鬆獲得。

獲得了自由現金流的具體資料，就可以輕鬆應用巴菲特式的估值方法了。