創業板走俏難掩估值難題：平均發行市盈率54倍

平均發行市盈率54倍，資金平均超募幅度111%　　本報記者 曉晴 廣州報導　　「高市盈率發行是很正常的，因為僧多粥少，而且創業板是注重其成長性。 但是，作為機構投資者網下配售部分鎖定三個月風險頗大，價格最終是要向價值回歸的，而且三個月後的市場環境也無法預測。 」9月24日，針對首批的10家創業板企業的發行定價，萬聯證券副總裁黃曉坤如是說。　　「我們只能以我們能承受的價格去詢價申購，至於最後超出這個範圍也無所謂，因為這超出了我們對風險收益的控制範圍。 」黃曉坤稱。　　當天發佈的發行公告顯示(見圖表)，10家創業板企業中，有一半的發行價均超過了詢價上限，最終平均發行市盈率高達54.02倍。　　儘管發行價高企，但是，有機構投資者還是願意試水。 「大部分價格肯定是高了，但不妨礙部分公司上市後還能繼續漲，能申購的話還是要去的。 」當天，一家總部在深圳的券商資產管理部人士對本報記者說，「證監會剛剛批復了公司的開戶申請。 」　　本報記者瞭解到，在中國證監會同意基金公司參與創業板投資之後，有基金公司就迅速開始行動起來。 如申萬巴黎當天就公告表示，公司旗下申萬巴黎盛利以及申萬巴黎添益寶等七隻基金擬參與創業板證券投資。　　「雖然創業板吸納的是具高成長性的創業企業，但這並不代表所有在創業板上市的企業都會獲得高成長或持續成長性。 」世紀證券分析師呂麗華如是說，「對投資者而言，創業板所潛伏的五大風險不得不引起高度重視。 」　　資金超募111%　　「市場對於創業板的追捧程度不亞于當時對在NASDAQ上市的網路股的追捧。 市場氛圍有發燒之嫌。 」上述券商資產管理人士說。　　除了高企的發行價之外，詢價期間的超額認購倍數也可以提供佐證。 如探路者超額認購倍數為117.53倍；樂普醫療為117.12倍，上海佳豪為36.47倍，萊美藥業為48.2倍。　　在發行價普遍高企的情況下，10家創業板企業所募集資金也大大超過原募集資金計畫，平均翻了一番以上。 本報記者統計發現，10家創業板原計劃募集資金 315724.06萬元，而實際募集資金將達667622萬元，超過原計劃351897.94萬元，超募比率111.46%。　　其中，上海佳豪超募率最高，其招股意向書披露的擬募集資金數量為12056萬元，實際募集資金數量將為35028萬元，超出擬募集資金數量22972萬元，超募率 190.54%；萊美藥業居其次，其招股意向書披露的擬募集資金數量為14422.30萬元，實際募集資金數量將為37950萬元，超出擬募集資金數量 23527.7萬元，超募率163.13%；樂普醫療排第三，其招股意向書披露的擬募集資金數量為51673萬元， 實際募集資金數量將為118900萬元，超出擬募集資金數量67227萬元，超募率130.1%。　　此外，募集資金超過原計劃一倍的企業還有，漢威電子超募率123.05%；神州泰岳超募率117.02%；安科生物超募率115.06%。 超募率最低的為探路者，僅為53.07%。　　估值困惑　　「作為資本市場一種全新的投資品種，投資者參與熱情高漲。 與當年的中小板一樣，正因為第一批創業板上市的企業品質還是挺好的，投資者可能會更多地關注其成長性，而忽略了其中蘊藏的風險。 」大成基金相關人士表示。　　首當其衝的是估值風險。 呂麗華表示，創新型企業往往創造了全新的企業盈利模式和企業生存法則，大多數情況下其定價沒有可用的參照系，因此對股票價格判斷的誤差風險較大。 而且，創新型企業的價值更多取決於其所具有的核心競爭力，但這種判斷需要更高的專業性要求，並更多地取決於投資者的偏好以及當時的市場形勢。 所以，投資者在判斷上市公司的投資價值上存在很大的隨意性和盲目性將是必然的。　　在網路股風靡NASDAQ時，曾出現了網路股定價模型，有的應用效果較好，有的不理想，有的事後看完全是一個笑話，時至今日仍然沒有一個成熟的網路股定價模型。　　此外，創業板公司多為民營企業，可能存在更加突出的資訊不對稱問題，公司治理、誠信建設亦可能不完善。 如果資訊披露不充分，投資者將難以及時準確瞭解公司真實經營情況，也就難以把握企業未來發展的前景。 而風險投資公司的急功近利與PE式行賄，也可能導致投資者遭受損失。　　「創業板企業大多處於成長期，規模較小，經營穩定性相對較低，如果宏觀經濟狀況良好倒還好，一旦經濟發展開始減緩或者出現反復、衰退等情況，最先面臨經營風險甚至是破產的企業可能就是這些中小企業，因為他們缺乏足夠的抗風險能力。 這時候，最瞭解企業狀況的高管等出於利益兌現的需要，有出逃的可能，而其他投資者資訊上不佔優勢，可能會成為企業風險的買單者。 」上述大成基金相關人士稱。　　退市更加市場化　　由於創業板上市公司流通股本偏小，市場擔心股價操縱及暴炒新股是否會再度盛行？　　有市場人士表示，預計在創業板設立初期，因上市公司數量有限，不排除會出現典型的非理性「炒新」而導致股票價格系統性高估的現象。　　如香港創業板初創期共有14家掛牌公司，這些股票首日上市的漲幅(與招股價相比)均值為105.04%，而同期香港主機板市場股票的首日上市漲幅均值僅為 3.2%，之後行情步入蕭條，首日及最初數周股價的系統性高估給投資者， 特別是首日參與「炒新」的投資者，帶來了巨大損失，14檔股票中有5檔股票的首日價格即為其歷史最高價，有7檔股票在最初5個交易日中創出其歷史最高價格，參與新股炒作的投資者至今都沒有「解套」的機會。　　呂麗華稱，創業板股票流通股本小，換手率高，較大數量的股票買賣行為就有可能誘發股價出現大幅波動，股價操縱也更為容易。 從海外創業板市場發展經驗看，創業板市場的股價波動幅度顯著高於主機板市場。 在NASDAQ市場，投資者熟悉的國內三大網站(新浪、網易、搜狐)在1999－2004年間都經歷過下跌幅度超過 90%，漲幅超過20倍的情況。　　不過，最大的風險也許是直接退市風險。 呂麗華表示，我國主機板市場的股票在ST、*ST後，若仍未達到盈利標準，也會面臨退市風險。 但相對而言，我國創業板退市制度更為嚴格，也更加市場化。 創業板不會出現ST、*ST等警示過渡階段，也不再像主機板要求必須進入代辦股份轉讓系統，而是採取直接退市。 一旦觸發如下任何一項退市標準：(1)被會計師事務所出具否定意見，或無法表示意見的審計報告；(2)淨資產為負；(3)股票連續120個交易日累計成交量低於100萬股，上市公司都將面臨退出創業板市場的命運。 屆時，投資者手持股票的流動性和價值都將急劇降低甚至歸零，這是投資者慎之又慎的風險。