近萬億負債壓頂開發商降價壓力沉重

本報記者 荊寶潔北京報導　　9月2日，SOHO中國(00410.HK)董事長潘石屹在博客上貼出了21家上市房地產公司的淨資產負債表，統計顯示這21家公司總借貸為4000億元。 潘石屹以此論據來支撐他的降價論(跌回2009年初)，回應華遠集團董事長任志強的質疑。　　溫和的潘石屹遭遇善辯的任志強，不明就裡的人以為二人是針鋒相對的「敵人」，事實上，二人私交甚篤。 這樣的爭論也曾發生在10年前。 彼時，任志強曾洋洋灑灑萬言寫了封信，名為《朋友之間的交流——潘總請我看現代城樣板間》，字字鋒芒，招招見血。 看完信後，潘石屹很緊張，但卻不得不回應，於是寫了回信《創新是需要勇氣的——「二道販子」給「菜農」的回信》。　　潘、任之爭背後，正是樓市迷茫混沌的僵局，漲價暗流蘊藏于降價大潮中。 而潘石屹所言非虛，開發商的資金狀況的確在逐漸惡化中。　　潘、任之爭後面的資金要素　　潘石屹在「影響住房價格的幾個重要因素」文中提到，銀監會出臺了「三個辦法一個指引」，即對開發商貸款要直接委託給施工單位、材料供應商，加劇了開發商資金的緊張，把開發商手裡原來的活錢變成了死錢， 尤其對那些毛利率不高、銷售建設過程慢、過去有過拖欠施工單位和材料供應商款項的開發商影響會更大。 而對預售收入進行專戶監管的辦法，也對開發商運行資金的影響巨大。 一般房地產企業的運行資金中有超過50%來自預售收入，對預售收入的監管、分階段放款，也是把開發商的部分活錢變成了死錢。　　潘石屹總結說，受這些因素的影響，未來一年住房價格下跌壓力甚大。 市場總是買漲不買跌，在房價下降的過程中成交量自然會減少，這是房地產市場不變的規律。　　潘石屹還指出，目前樓市有一股強大的力量，讓住房價格和土地價格回歸理性，回歸常識，但一定還有另一股反作用力，已經購買了房子的人和開發商肯定不願意住房價格下降，但這只是一種願望，擋不住供應量的加大、 回報率減少和企業資金緊張的三重壓力。　　但任志強有不同看法。 他認為，2008年開發企業現金流的負數不僅是報表中的負債率，也是銀行存款中的短缺，而目前報表中的負債率中卻有大量的銷售回款，雖然計入了負債表，企業帳面上的現金是充足的。 7月份到位資金量和完成投資額之間有14000多億的餘額，而2008年則只有幾千億，兩者之間的差距巨大。 今年的貨幣供給總量更比2008年翻番，銷售也比2008年增長25%以上。 雖然總的開復工量增加了，但現金流緊張時可以放慢開發進度而減少資金流的支出，因此至少在相當一段時間內不會出現斷裂的危險。　　2010年與2008年的國內外環境不同，把降價的預期寄託于開發商的現金流斷裂並不現實，這也不是重要的因素，過去兩年房價的大幅增長，讓開發商即使降價仍保留了利潤空間。 「因此我不斷呼籲開發商適度地降低價格，以保持市場的穩定。 」任志強說。　　他認為，從擠開發商現金流的角度出發，以期實現房屋價格下降的目標，等於是「幹塘取魚」的做法，必然會嚴重的影響到供給，其結果也必然導致後期因供求關係惡化而產生的報復性反彈，但願不要出現這種現象。　　但潘石屹在最後的回應中表示，沒有比開發商現金流斷裂更緊迫的能使開發商降價的原因了。 為了說明此問題，SOHO中國的研究團隊專門分析了21家上市房地產公司的負債狀況(上市公司的資金狀況一般會比非上市公司好)，但得到的結論十分令人吃驚：最有實力的上市房地產公司A去年淨資產負債率為-1%，今年上半年為47% ；今年排名第一、二的公司B，去年是-2%，今年上半年是45%；更讓人驚訝的是C公司，去年是136%，今年上半年是203%。 這21家上市房地產公司的總借貸高達4000億元。　　SOHO中國相關負責人告訴記者，對21家公司所做的統計表格是剔除了銷售回款部分所做的統計，而選取的樣本中既有A股上市公司也有H股上市公司。　　開發商資金狀況惡化　　現實狀況究竟如何？　　國信證券首席房地產分析師方焱在報告中指出，信貸政策偏緊，已經使得上市公司杠杆水準下降。 2009 年12 月行業杠杆水準達到3.2 倍，為2007 年以來的最高值。 隨著政策組合拳的連番出臺，行業杠杆水準逐漸下降，到今年7 月底，已降至2.7 倍，已低於過去三年的平均水準。　　杠杆水準的下降主要有以下兩方面原因：信貸政策偏緊，在開發商資金來源中，國內貸款的占比下降。 根據國家統計局資料顯示，截至7 月底，國內貸款在開發商資金來源中的占比僅為19.4%，低於過去3 年22.2%的平均水準；新政調控下，新房銷量下滑，定金和預收款在開發商資金來源中的占比下降。 截至7 月底，定金和預收款在開發商資金來源中的占比為24.1%，與去年底27.9%的水準相比，下降3.8 個百分點。　　根據已披露的A股房地產上市公司中報，112家上市房企(剔除變更主營業務的ST興業)上半年銷售超1200億元，總負債逾7836億。 即使扣除預收賬款，112家地產商的總負債也不會低於5000億元。 另有H股上市房地產公司，亦背上了巨額的負債。　　中銀國際分析師田世欣指出，從 A 股上市房地產企業中報來看，由於對後市的預期並未如2008 年的悲觀，上市房企的負債率較2008 年6 月末也有一定的增長，平均淨負債率達到歷史新高。 田世欣認為，由於目前銀行開發貸款已有收緊趨勢，如果銷售回款出現問題，當前開發商的資金狀況是不容樂觀的。　　招商證券分析師賈祖國指出，從淨負債率(剔除預收賬款)上看，地產行業的上市公司淨負債率有所提高，已經從2009 年的-15%轉正變為35%。 地產公司的再融資全面收緊，無法獲得權益性融資，導致行業淨負債率有所上升，目前該數值比起2008 年的133%還有很大差距，但如果繼續上升，理該引起警惕。　　方焱也指出，根據中報披露資料，全行業扣除預收賬款的資產負債率達到48.2%，比2009年末提升1.2 個百分點，一年內到期的非流動負債與短期借款之和占貨幣資金的比重也由一季度的52.5%上升至60.3%，從歷史情況看， 目前兩指標仍低於2008 年同期水準，這是近幾月來房價得以堅挺的原因之一。　　開發商資金狀況的惡化更為顯著的標誌，是經營性現金流指標的變化。 國信證券報告中顯示，上半年122 家房地產開發企業經營活動現金流淨流出811 億元，淨流出水準較一季度末增加371 億元。 用整體法計算全板塊平均每股經營活動產生的現金流量淨額由一季度末的-0.43 元下降至-0.73 元，平均每股現金流淨額也因此由正轉負，由一季度末的0.03 元下降至-0.04 元。　　長江證券分析師蘇雪晶指出，「我們曾在中期策略報告中對房地產上市企業資金鏈做過估算，當時的結論為房地產企業在年底資金緊張程度將達到2008 年年底的同期水準。 中期報告中現金存貨比維持在0.25 的水準，符合我們中期策略的預期。 」　　上市公司況且如此，非上市公司更加飽受煎熬。 一位不願透露姓名的私募股權基金合夥人告訴記者，現在二三線城市甚至四線城市，到處是缺錢的開發商，中小開發商很缺錢，大量依賴非銀行管道融資，最明顯的表現是專案紛紛推遲入市進度。 很多企業通過高利貸維持生存，年利率達到14%至15%。 「銀信合作」叫停以後，依賴信託融資的規模嚴重受到限制，僅為四、五億。　　他還告訴記者，有企業為了生存，不得不引入外資基金，利率高達22%。 在二三線城市，許多資金不足35%的高杠杆開發商都在岌岌可危中。 11月份，開發商將迎來銀行的信貸催還高峰，而春節則是最後一個關口。 如果不能在「金九銀十」中迅速回籠資金，資金鏈很有可能斷裂。　　降價成必然？　　沉重的資金壓力下，開發商是否會選擇降價？　　前述私募股權基金的合夥人稱，開發商財務狀況兩極分化嚴重。 據其瞭解，某家在香港上市的開發商下半年的資金缺口預計有30億元，8月份，該公司僅用了一周時間賣了150套房子，輕鬆堵住財務缺口。 一線城市，銷售已經回暖。 相反，一些中小開發商可能會採取降價的方式回籠資金。　　方焱認為，鑒於目前全行業可結算資源較多，2010年全行業營業收入實現同比增長的可能性較大，但受二季度預收款同比增速下降的影響，預計三季度全行業營業收入同比增速水準將繼續下滑，預計全年全行業營業收入同比增速將在26.5% 左右，部分銷售業績較好的行業龍頭公司，如萬科，預計全年業績增速將超越行業平均水準；而目前政策面偏緊、資金面也已不如前期寬裕，融資管道又被嚴格限制，預計在未來幾個月行業推盤增加時，開發商將採取銷售為先的策略， 加速回款以確保公司未來的發展。 因此，「金九銀十」量升價松可期。　　田世欣也在報告中表達了相似看法，存貨堆積的後市將影響開發商的銷售政策，促使其加快銷售，並適當調整和放緩開工進度，因此，即使近期房價顯示短暫反彈的動力，但由於後續存量巨大，地產商捂盤惜售的可能性很小，實際房價上漲壓力有限。