【軍工行業深度報告二】2015軍工主線一：武器裝備升級

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2015年打算繼續2014年沒有來的及研究的軍工細分行業，包括15年度策略，無人機、大飛機、航空母艦、軍用雷達、紅外技術、民參軍、院所改制、資產注入、通用航空、北鬥導航、直升機、航空發動機等專題研究。該部分將形成一個軍工系列，命名為“西點軍工系列”，本文為系列的連載之二。

回放了2013、2014年軍工股的行情，深入分析了軍工股的宏觀背景，重新梳理了軍工產業和經濟周期的相互關係，過去雖然精彩，但是我們更加關心的是軍工股的未來。站在軍工產業變革的風口浪尖裡，我堅信軍工股的長牛行情還將繼續，軍工之風還將繼續，過去兩年只是一個預熱和預演，更多的積極因素將在未來陸續兌現。軍隊建設的重心已經轉移到海空軍方面，一系列重大科技項目，如航空發動機、北鬥導航、軍事衛星通訊、海防聲呐系統、國家資訊安全都將迎來重大的發展機遇，這些核心領域將不斷得到國家的政策和資金支援，對應到資本市場，都是在軍工股的天地裡興風起浪的由頭。

對於2015年軍工股的風險判斷，我的看法是年尾年頭消化估值和等待政策業績落地，春季基本消化各種風險因素，具備再起行情的基礎條件。對於2015軍工股的機會，我認為要抓住“三條主線”，順著三條主線摸清軍工股的脈絡：其一，從我國武器裝備升級的角度，看好海軍、空軍和航空發動機三個領域的投資機會；其二，從體質改革的角度，看好資產注入和科研院所改制兩個方面的機會；其三，從軍工資訊化的長期趨勢角度，看好北鬥導航、先進雷達、衛星通訊和海底聲呐四個方面的投資機會。

個股方面，看好洪都航空的無人機、教練機的長期前景和隱含的洪都集團的資產注入機會，看好中航電子作為航電龍頭在海空軍航空力量需求大幅提升的背景下的業務前景以及相關研究所改制機會，看好國睿科技在微波和雷達雙主業下的長期穩定成長機會，以及中電科14所改制和注入的預期。

一、2015軍工主線一：武器裝備升級

上世紀80年代到本世紀初，為了支援經濟建設，對國防科技工業的投入放緩，要求軍隊建設忍一忍，全力支援經濟建設，直到上世紀90年代末，“995工程”之後才出現拐點，確立了國防現代化建設“三步走”的戰略構想：2010年之前打下堅實基礎，2020年前基本實現機械化並使資訊化建設取得重大進展，21世紀中葉基本實現國防和軍隊現代化。著眼2020年戰略目標，目前正處於武器裝備升級換代的關鍵十年，至2020年將形成以第三代為主體，第四代為骨乾的武器裝備體系。大力發展海空軍武器裝備，加強軍工資訊化建設，通過資產重組和體制改革推進體制機制層面的重新，為新一代武器裝備加速升級提供驅動力。

近年來，我國戰略重心從內陸轉向海洋，直接帶來武器裝備需求重點的變化，海軍的遠洋作戰能力與空軍的戰略投送能力成為當前建設重點，其標誌性裝備分別為航空母艦與戰略運輸機。十八屆三中全會決議提出，調整改善軍兵種比例，其中也包含了進一步提高海、空軍比例的內容。

現今中國空中力量的任務正在由國土防空型向攻防兼備型轉變。遠程打擊、遠程投送、遠程預警能力是建設的重點。在現有軍機的結構中，轟炸機、預警機、運輸機、加油機、教練機等輔助作戰飛機佔比較發達國家存在較大的差距，且戰鬥機多為空白優戰機，多用途效能欠佳。因此，考慮到新機型的研製進程，預計在未來5年中三代半多用途戰鬥機（殲-10B、殲-16）、運輸機（運-9、運-20）、預警機（空警-200、空警-2000、空警-500）和電子戰高新機的產量將會大幅增加。

要發展海軍和空軍，航空力量是最關鍵的一項，不論是海軍航空打擊力量、預警偵查和加油力量，還是空軍的各型空中戰鬥和支援力量，都離不開一個共同的東西，那就是——航空發動機，這是飛機的心臟，用於為飛機提供飛行動力，恰恰是最核心最關鍵的一環，也是我國目前階段最尷尬的一塊短板。這是一項極其複雜的技術，在美國《國家關鍵技術計劃》中，將航空發動機技術描繪成“是一個技術精深得使新手難以進入的領域，它需要國家充分保護並利用該領域的成果，長期資料和經驗的積累，以及國家大量的投資”。目前全球僅有美、俄、英、法、中幾個國家獨立掌握大推力航空發動機的製造技術，日本和瑞典雖然能夠掌握三代戰機的製造技術，但是不具備航空發動機的獨立研究和製造實力。

由於技術難度極高，被譽為“製造業皇冠上的明珠”。經過一個世紀的發展，航空發動機已經從最初的活塞螺旋槳發展到最新的渦輪風扇發動機，技術、材料、工藝和控制要求越來越高，其技術難度甚至高於航天發射和核武器研製，成為一個國家科技、工業、國防和經濟實力的重要標誌。對於“武器裝備升級”這一話題來說，除了海空軍需要大力發展之外，航發這一塊短板必須從政策、資金和體質方面加以變革和大力支援才能有所突破，否則永遠被卡在最關鍵的一環。因此這一板塊是武器裝備三大投資機會之一。

1、海軍裝備機會來自航母編隊大規模立項和建設

中國海軍經過60多年的發展已初步建成了一支多兵種結合、具備核常雙重作戰手段的現代海上作戰能力，但遠洋作戰能力明顯不足，尤其大型水面艦艇水量偏少。航空母艦方面，美國擁有10艘“尼米茲”級核動力航母，最新型的“福特”級航母有望於2015年服役，日本已擁有兩艘排水量1.35萬噸的“日向”級直升機母艦，一艘排水量2.4萬噸、可搭載F-35B的22DDH型直升機航母，我國則剛剛擁有第一艘航母平台“遼寧艦”，且尚不具備完整的作戰能力。加強遠洋作戰能力已是我國海軍現代化建設的一項戰略任務，未來將至少需要三個航母戰鬥群，從而帶動航空母艦、大型水面艦艇、艦載飛機及相關配套裝置研製。

一個“尼米茲”級航母戰鬥群的總建造費用將近300億美元，全壽命周期的費用則超過1000億美元。雖然我國的航空母艦仍是常規動力，且載機數量較“尼米茲”級航母少一半以上，但一個航母編隊的全壽命費用也當在千億元層級，將對產業鏈中的相關企業帶來明顯拉動。

2、空軍裝備在於戰鬥機更新換代的機會

根據《飛行國際》最新統計，中國軍隊現役飛機總量為2731架，其中戰鬥機1455架，運輸機186架，武裝直升機708架，教練機329架，特種任務飛機53架。從機隊規模上看，僅次於美國和俄羅斯，位居世界第三。但戰機構成結構存在明顯不足：一是支援類飛機與直升機數量嚴重不足；二是戰鬥機中三代以上飛機佔比依然較低。

我國的現役戰鬥機中，三代機型主要包括俄羅斯進口的蘇-27系列，以及國產的殲-10、殲-11，總量約為500多架，占戰鬥機總量的近40%；殲轟-7約有107架，佔比為7%；另有近700架二代機（強-5、殲-7、殲-8）仍在服役，約佔現役戰鬥機總量的一半。與發達國家相比，美國和俄羅斯的主力戰機幾乎全部為三代或四代戰機，英、法、日的戰鬥機總數雖然不及中國，但其三代機佔比均超過70%。根據我軍2020年形成以三代裝備為主體，四代裝備為骨乾的戰略目標，未來十年的三代機需求量巨大，據公開資訊預測，規模約在1000架以上。

各種支援類飛機（預警機、加油機、運輸機等），尤其是基於大型運輸機平台的支援飛機需求缺口較大。由於國內尚不具備研製和生產大型運輸機的能力，空中運輸力量以國產的運8中型運輸機為主，大型運輸任務只能依賴從俄羅斯進口的十幾架伊爾-76。據《飛行國際》統計，美國擁有各型軍用運輸機約1794架，約佔全球總量的35%；各類特種飛機758架，佔全球總量的41%。俄羅斯的運輸機與特種飛機數量分別為336和74架。我國的運輸機和特種飛機數量分別為185和53架。預計未來十年我國將需要各類支援飛機將超過400架，其中大型運輸機平台的需求至少為100架以上。

3、航空發動機看“兩機”專項的時間和力度

航空發動機行業高度壟斷，目前全球只有羅羅、GE和普惠這三家公司具備批量生產大型渦輪航空發動機的能力，三家共佔有全球75%以上的市場份額。航空發動機是國家安全戰略和經濟戰略的一部分，是長期投入和長期積累的結果，美英兩國長期以來將航空發動機列為優先發展的產業，並對外實行嚴密封鎖政策。

近些年，中國軍用航空發動機技術取得了一些重大進展。2005年定型的“太行”渦扇發動機，完全由國內自主研製，代表了中國目前航空發動機製造的最高水平。然而“太行”核心機的技術仍源於美法兩國聯合研製的CFM-56，且設計定型後並沒有廣泛應用於量產的軍用機型中，與國產大型客機同時立項的大型運輸機，有訊息稱最初也將使用俄制D-30發動機。

為了提高航空發動機研製水平和加快研製進度，從2012年我國開始醞釀將航空發動機列入國家重大專項，國家產業和財政政策對航空發動機產業予以必要的傾斜，從國家的層面給予航空發動機產業長期、穩定的支援。2014年下半年，有關部門也開始醞釀將中航工業集團一拆為二，其中航空發動機製造板塊將成立新的獨立公司——中國航空發動機集團公司。分拆計劃旨在打破發動機研製這一制約中國大型客機和大型運輸機發展的瓶頸，之後中國航空發動機與整機將分開研製，以打破“一廠一所一型號”的舊式航空工業模式。

對於“兩機專項”(即國家航空發動機和燃氣輪機“兩機”科技重大專項)的時間節點，和會不會以及何時成立中國航空發動機集團公司，我們只有靜靜等待，但是，對於發動機產業鏈的巨大投資機會，無論如何是值得我們布局和期待的。

相關標的：洪都航空(SH600316)中航電子(SH600372)中國重工(SH601989)國睿科技(SH600562)（來源：雪球）

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