創業板退市如何告別「知易行難」

李季先　　就在市場各方還在對中國創業板退市標準及退市方式糾結之時，8月16日，因涉嫌財務造假在紐交所上市的東南融通轟然倒塌並被正式摘牌，從觸發退市條件到正式摘牌退市，在美國的證券司法救濟和行政救濟面前， 東南融通退市僅用了不到四個月。　　在上市公司退市問題上快速、決斷，只要觸發退市條件就第一時間堅決要求退市，這是美國證券市場監管的制度邏輯。 在美國監管者看來，任何在問題公司退市問題上的拖遝、猶豫，都是在與虎謀皮，只會給投資者造成「二次傷害」，並增加問題公司鑽程式漏洞或加大賭注繼續進行違規活動的機會。　　而中國在退市監管問題上的看法似乎有所不同。 比較偏向于「懲前毖後、治病救人」，不一棍子打死，而在具體公司處置上又患得患失，這也是中國證券市場上至今仍多「僵屍公司」及重組頻頻的原因，中國創業板直接退市制度遲遲不能出臺、「知易行難」也主要與此有關。　　對於問題創業板公司直接退市，業內及監管方實際上是有共識的，缺少的只是退市標準及如何退市等細節問題。 對於這個問題，國外已有非常成熟的標準案例和退市操作模式，本不是什麼制度難點，只需相容並包吸納即可(如單就退市標準而言，來自國外成熟市場的經驗和國內專家學者提出的標準多數是可行的)。 當然，可以在此基礎上根據中國國情加入我們自己的監管元素，譬如深交所總經理宋麗萍提出的創業板退市制度原則及框架中的兩個退市標準：最近三年內累計受到交易所公開譴責三次，或股票成交價格連續低於面值。　　退市標準確定了，退市模式也就好定了，因為退市模式更多的是執行問題，且制度借鑒起來也更為成型。 以創業板退市的時間和後續補償安排為例，我們認為前者就可以借鑒美國在東南融通退市問題上的時程表模式，而後者則可以採取在香港主機板掛牌的洪良國際補償模式等有利於投資者保護的模式，即某一創業板公司一旦觸發退市條件， 就要把該公司上市籌得的資金，歸還給那些在該公司IPO時認購並仍持有該公司股份的投資者，以及那些在該公司上市後買入其股份的投資者。　　中國創業板退市制度遲遲不能出臺的原因，我以為，不是我們缺少退市標準和退市的行為模式，而是我們將太多的制度目標和政策目標(譬如保護投資者利益、照顧地方政府利益、兼顧行業利益，甚至維穩等)納入到了我們退市制度設計的考量中， 而這無形中增加了創業板退市制度設計的難度，並導致其總是搖擺不定、難以定論。　　如果再加上已經在市場上根深蒂固的「懲前毖後、治病救人」的制度邏輯，中國創業板的退市制度很可能在一片謹慎中繼續裹足不前，而導致連續失信于投資者。　　因此，就創業板直接退市的現實考量來說，與其受困于過多的頂層制度設計目標，倒不如捨棄其他目標，堅決捍衛證券市場監管的本源——保護投資者利益。 然後在此基礎上儘快選定退市標準及退市模式，並以制度固化下來。　　總之，中國創業板的退市制度需要告別「知易行難」，儘早出臺。　　(作者系北京市萬商天勤律師事務所合夥人)